【光大固收】继续拥抱产能过剩行业?

2018-07-06来源:admin围观:35次

  摘要

  上半年产能过剩行业盈利延续,得益于政策持续推动。

  当前火力发电量持续增加,煤炭下游需求较好。2018 年下半年的经济下行压力会增大,可能导致对煤炭需求量下行。

  房地产调控以及房企融资受限,房地产下半年开工可能受限,当前螺纹钢价格震荡回落,钢铁可能面临的不确定因素更大。

  信用债的角度来看,当前民企、房企信用风险并未缓解,产能过剩行业的发行人整体的盈利持续改善。

  1、行业层面主要分歧在需求端

  煤炭、钢铁等产能过剩行业的资产负债表已经开始修复。供给侧改革成效显著,企业盈利整体延续2017年的喜人态势。供给侧改革使得上游落后产能减少,促进存量产能向规模以上企业集中。6月27日,国际统计局公布的规模以上工业企业利润数据显示,中上游的盈利继续改善:煤炭开采和洗选业利润总额同比增长14.8%,黑色金属冶炼和压延加工业同比增长1.1倍,电力、热力生产和供应业增长同比27.8%。

  整体上,由于基本面的改善,产能过剩行业发行人的信用风险较低,当前市场关注的焦点在于影响信用资质变化的因素。

  2、供给相对稳定

  供给侧改革政策仍将持续推进。国家发改委于2018年4月9日下发的《关于做好2018年重点领域化解过剩产能工作的通知》(发改运行〔2018〕554号)明确指出:钢铁方面:2018年退出粗钢产能3000万吨左右,基本完成“十三五”期间压减粗钢产能1.5亿吨的上限目标任务。煤炭方面:力争化解过剩产能1.5亿吨左右,确保8亿吨左右煤炭去产能目标实现。

很显然,供给侧淘汰落后产能,环保加压限产继续推进,整体上产能过剩行业的新增产能受限,煤炭、钢铁的供给端稳定。

  2.1.1、煤炭:产能受限,新增产能释放缓慢

  在产的煤矿基本在合法范围内,新增产能释放缓慢,产量的提升空间有限。国家能源局2018年第3号公告显示,截至2017年底:安全生产许可证等证照齐全的煤矿产能为33.36亿吨;已核准(审批)、开工建设煤矿产能10.19亿吨。未纳入统计范畴的主要是未按法律规定取得核准(审批)和其他开工报建审批手续的建设煤矿、未取得相关证照的生产煤矿。

  固定资产投资完成额数据显示,煤炭整体投资处于相对低位,从同比增速来看,行业固定资产投入回升较慢,仍处负增速。主要原因为,新建煤矿项目受到较为严格的政策约束,煤炭企业的扩张意愿受到压制,预计下半年的新增产能有限,供给端相对稳定,对煤炭价格的形成较为有力的支撑。

2.1.2、钢铁:产能进一步淘汰,高压环保常态化
2.1.2、钢铁:产能进一步淘汰,高压环保常态化

  供给侧改革使得钢铁行业大幅盈利,其中口径为SW钢铁的34家钢铁企业的行业平均盈利显示:2017年净利润同比增长415.33%,2018年1季度的净利润同比增长为107.99%。已披露2018年半年报业绩预告的钢铁企业预喜为主,得益于环保限产持续,钢价整体偏强,铁矿随之震荡上涨。

  由于高压环保常态化,产能进一步淘汰。监管部门进一步提高落后产能淘汰标准;加大重点区域钢铁产能压减力度,淘汰130平方米以下烧结机、1000立方米以下高炉,焦化室高度在4.3米及以下、运行寿命超过10年的焦炉。对于逾期未取得排污许可证的,优先予以关停淘汰。

  以唐山为代表的河北地区高炉开工率回升,但随着下半年采暖季的到来,高炉开工率有可能延续2017年低位运行水平。相比之下全国的高炉开工率相对平稳,但进入冬季环保高压阶段,开工率将整体回落。

2.2、需求端不确定因素加大
2.2、需求端不确定因素加大

  2.2.1、煤炭:火力发电量调整后回升

  从下游需求的角度看,我国煤炭消费结构:电力、热力的生产和供应业是煤炭消费的主要来源,约占煤炭消费总量的50%。其次为黑色金属冶炼及压延加工业、建材、化工等。

  随着,下半年煤炭消费旺季渐近,对下半年煤炭尤其是动力煤的价格仍有较好的支撑。由于政策的干预,煤炭价格整体趋于稳定,对于中高等级的煤炭发行人仍然是利好因素。煤电发电量累计增长情况自2016年下半年以来,整体较好。2018年1-5月份的发电增长率依然较强。

  但宏观态势下,随着不确定因素增加,2018年下半年的经济下行压力会增大,可能导致对煤炭需求量下行。

2.2.2、钢铁需求端:密切关注房地产走势,边际提升空间趋弱
2.2.2、钢铁需求端:密切关注房地产走势,边际提升空间趋弱

  从需求端来看,钢铁景气程度与房地产密切相关,建筑行业占钢铁消费量约为60%;2018年房地产行业低库存与较高的新开工率提升了较高的需求,随着房地产调控的加大以及房地产企业融资约束,房地产未来新增开工的边际提升空间趋弱。从国房景气指数来看,目前整体景气指数趋平,未来面临一定的下行压力。钢铁行业的需求端与地产行业密切相关,因此下半年我们主要关注房地产行业的走势。
此外,人民币贬值将导致进口铁矿石的成本上升,但作为中游产品的钢铁工业,其价格可以传导至下游,对钢铁盈利的整体影响不大。
  此外,人民币贬值将导致进口铁矿石的成本上升,但作为中游产品的钢铁工业,其价格可以传导至下游,对钢铁盈利的整体影响不大。

  当前螺纹钢价格震荡回落,钢铁可能面临的不确定因素更大。

  总体判断2018年,钢铁供给仍将保持一定的弹性,需求端面临的不确定因素增加,行业利润全年可能趋稳或者小幅下降,钢铁板块难以出现大的机会或风险。

  钢铁行业整体而言,随着下半年经济下行的压力加重,钢铁行业整体盈利进一步改善的边际空间较小。

  3、结论:稳中有降,继续拥抱产能过剩行业

  综上所述,产能过剩行业大概率会延续上半年良好的盈利状况,但面对经济下行压力,需求端面临的不确定因素加大。由于供给侧受到政策的影响较大,供给端的确定性较强,总体的方向是产能过剩行业盈利情况是稳中有降,降幅不大。

  我们在前期报告《从融资角度看2018年信用风险要点》提示过,2018年的风险点更多的来源于融资。随着投资者风险偏好下降,民企、房企的再融资压力较大。相对而言,我们认为产能过剩行业发行人的信用风险小于民企、房企。而产能过剩行业发行人中,由于煤炭行业的集中度相对较高,煤炭行业受到经济下行冲击的力度较小。钢铁行业的下游需求与房地产投资密切相关,不确定性因素更高,整体上,钢铁行业要弱一些。

  4、风险提示

  产能过剩行业供给侧改革政策大幅调整,2018年下半年经济下行超预期。

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